(서울=연합인포맥스) 김용갑 기자 = '테슬라 상장 1호' 카페24의 공모가가 고평가됐다는 지적이 제기됐다. 공모가 산정시 유사기업과 할인율 등을 지나치게 낙관적으로 정한 결과로 분석된다.

◇ 카페24, 공모가 희망범위 4만3천원~5만7천원…PSR 방식

9일 금융투자업계에 따르면 카페24는 코스닥시장에 상장하기 위해 지난해 12월 15일 증권신고서를 금융위원회에 제출했다.

전자상거래 플랫폼 카페24는 쇼핑몰 솔루션사업, 광고 솔루션사업, 호스팅 솔루션사업 등을 하고 있다. 작년 3분기 말 매출 별도기준 이들 사업 비중은 각각 46.21%, 21.59%, 23.84%다.

카페24는 '테슬라 상장 1호' 기업으로 주목받고 있다. 지난해 초 한국거래소는 코스닥시장 활성화 방안의 일환으로 '한국형 테슬라 요건 상장제도'를 도입했다.

기존에는 과거 재무실적을 중시해 적자기업이 코스닥에 상장하기 힘들었다. 하지만 '테슬라 요건' 도입으로 일정수준 이상의 시장평가를 받고 영업기반을 갖춘 기업은 현재 이익실현 여부와 관계없이 코스닥에 상장할 수 있게 됐다.

카페24의 공동 대표주관사는 미래에셋대우와 유안타증권, 공동주관사는 한화투자증권이다. 카페24 상장주관사는 주가매출액비율(PSR) 방식으로 공모가 희망범위를 정했다.

PSR 방식은 기업 주가가 주당매출액(SPS)의 몇 배인가를 나타내는 지표다. 사업 초기 외형 성장성은 높지만 이익은 적자를 기록하고 있는 기업의 주가수순을 설명하기 위해 도입됐다.

카페24의 공모가 희망범위 산출과정을 보면, 지난해 3분기 연결 누적기준 카페24의 매출액 978억원을 연 환산(1천303억원)한 뒤 카페24 주식 수 959만3천389주를 나눠 SPS 1만3천587원을 산출했다.

SPS에 유사기업 평균 PSR 4.9배를 곱해 주당 평가가치 6만6천223원이 나왔다. 상장주관사는 할인율 13.9~35.1%를 적용해 주당 공모가 희망범위를 4만3천원~5만7천원으로 제시했다.

◇ 카페24 공모가 고평가 지적…유사기업 선정 문제

IPO 시장 일각에서는 카페24 공모가가 고평가됐다는 지적이 나온다.

한 증권사의 IPO 담당자는 "같은 매출액 100억원이라도 영업이익률이 30%인 제품이 있고, 10%인 제품도 있다. 이익률이 다른 매출액 100억원을 똑같다고 보기 힘들다"며 "이 때문에 IPO시장에서 공모가 산정시 PSR 방식을 잘 쓰지 않는다"고 설명했다.

그는 "상장주관사가 주가수익비율(PER) 방식과 상각전 영업이익 대비 기업가치(EV/EBITDA) 방식으로 카페24 기업가치를 평가했으나, 만족할 만한 밸류에이션이 나오지 않아 PSR 방식을 쓴 것으로 보인다"며 "이 과정에서 공모가가 다소 고평가됐을 것"이라고 분석했다.

카페24 공모가 산정시 유사기업 선정이 적절하지 않은 점이 문제로 지적됐다.

상장주관사는 업종 관련성, 사업 유사성, 재무 유사성 및 일반기준에 따라 카페24와 유사한 기업을 뽑았다. 유사기업은 가비아, 카카오, 네이버, 고대디(Godaddy), 쇼피파이(Shopify), 윅스닷컴(Wix.com) 등이다.

유사기업 매출규모는 카페24와 큰 차이를 나타낸다. 실제 지난해 3분기 연결 누적기준을 연환산한 매출액을 보면 카페24는 1천303억원이다.

반면 카카오 1조9천35억원, 네이버 4조5천501억원, 고대디 2조4천743억원, 베리사인(VeriSign) 1조3천203억원 등이다.

상장주관사는 이런 유사기업 PSR의 평균(4.9배)을 구한 뒤, 카페24 SPS에 곱해 카페24의 주당 평가가치를 구했다. 카페24 공모가가 고평가될 수밖에 없는 이유다.

유사기업 중 카페24와 매출규모가 비슷한 곳은 가비아(1천114억원)다. 가비아 PSR은 0.7배에 불과하다.

공모가 희망범위를 산출한 미래에셋대우의 IPO 담당자는 "유사기업의 매출액과 자산총계 등이 카페24와 비교해 차이가 있다"며 "유사회사 선정의 부적합성이 있을 수 있다"고 말했다.

◇ 낮은 할인율 적용…금융당국도 제동

유사기업의 평균 PSR을 높게 적용하면서 할인율은 낮게 정한 점도 고평가 요인으로 지목된다.

상장주관사는 주당 평가가치 6만6천223원에 할인율 13.9~35.1%를 적용했다.

상장주관사는 작년 코스닥에 상장(지난해 12월 14일 기준)된 48개 기업의 공모가 산정 시 적용한 할인율을 참고했다. 할인율 하단은 33.51%, 상단은 20.32%다.

하지만 상장주관사는 할인율 상단을 20.32%로 하지 않고 13.9%로 했다. 할인율이 낮아지면 공모가는 높아진다.

한 증권사의 IPO 팀장은 "카페24보다 훨씬 큰 기업을 유사기업으로 정한 뒤 평균 PSR을 구했으면, 할인율을 더 높게 적용해야 한다"며 "그렇게 하지 않아 카페24 공모가가 고평가됐다"고 지적했다.

미래에셋대우 등 상장주관사가 카페24 공모가를 높게 산출한 것에 대해 금융당국도 제동을 걸었다.

카페24는 지난해 12월 15일 증권신고서를 제출했으나, 같은 달 27일, 올해 1월 2일 정정 증권신고서를 제출했다. 카페24가 정정 증권신고서를 제출한 이유 중 하나는 '공모가 고평가'다.

카페24는 정정 증권신고서에서 "PSR 방식으로 산출된 공모가액이 적정가치 대비 과대하게 산정돼 상장 후 주가가 하락할 위험이 존재함을 유의하시기 바란다"고 적었다.

이는 최초 증권신고서에 없었던 내용이다. 하지만 금융당국 지시에 따라 해당 내용이 추가된 것으로 풀이된다.





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