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(서울=연합인포맥스) 이석훈 연구원 서영태 기자 = 버핏과 실러의 버블인덱스가 현 경제환경에선 한계에 직면했다는 지적이 나온다. 초저금리의 만성화가 분자인 현 주가 밸류에이션을 정당화할 수 있고, 분모인 경제통계·재무지표가 디지털 전환에 따라 바뀌어야 한다는 시각이다.
과거와 달리 미국의 이자율은 매우 낮다. 미국 중앙은행인 연방준비제도가 설정하는 정책금리(연방기금금리) 하단이 1990년에는 8%였는데, 현재는 제로금리(0.00%)%다. 1990년부터 5년씩 끊은 정책금리의 움직임을 보면, 정책금리 평균값이 내림세임을 알 수 있다.
연합인포맥스 금융공학연구소의 이석훈 연구원은 "연준이 닷컴버블 붕괴, 서브프라임 사태, 코로나 팬데믹 등으로 타격을 받아온 미국 경제를 지탱하려고 '돈 사용료'를 낮췄다"고 설명했다. 이어 "2014년에서 2019년 사이 정책금리 최고값(2.25%)을 보면 팬데믹 이후에 연준이 정책금리를 정상화한다고 하더라도 2.50%를 이상으로 되돌리기는 쉽지 않아 보인다"고 예상했다.
아울러 이 연구원은 "유례없는 초저금리 흐름이 지속되는 건 고용률과 밀접한 연관이 있다"며 "연준은 미국 고용률이 하향 추세에 있는 한 초저금리 기조에서 크게 벗어날 계획이 없을 것"이라고 내다봤다. 그는 점점 가속화되는 산업 자동화와 로봇화도 고용에 긍정적인 요소가 아니라고 덧붙였다.
현금흐름할인(DCF) 모델에 따르면 저금리는 주가를 밀어 올린다. 금리가 낮으면, DCF 모델의 분모에 있는 할인율도 낮아지기 때문이다. 이 연구원은 "초저금리 환경이 앞으로도 지속된다면, DCF 모델 내에서 현금흐름 성장률이 할인율을 뛰어넘게 돼 성장주의 현재가치가 크게 치솟을 수밖에 없다"며 "이는 버핏과 실러의 버블 판단 모델에서 놓치고 있는 부분으로 보인다"고 말했다.
게다가 저금리는 채권을 덜 매력적으로 만들어 주식으로 돈이 몰리게 한다. 투자분석 사이트인 CMV는 "투자자가 저금리 때문에 위험자산에서 수익률을 찾고 있다. 따라서 주식시장이 밀어 올려졌다"고 설명했다. 초저금리 환경이 버핏지수의 분자인 시가총액이 불어난 걸 정당화하는 셈이다.
디지털 경제도 버핏과 실러가 제시한 지표에 의문이 제기되는 배경이다. 독일 데이터업체 스태티스타는 "2020년 미국에서 기술 섹터는 GDP 중 1조9천900억달러를 기여했다. 전체 GDP의 약 10.5%에 해당하는 수준"이라고 분석했다. 반면 빅테크가 40%를 차지하는 나스닥의 시총은 미국 전체기업 시총의 50%(그래프의 붉은 선)를 훌쩍 넘는다. 투자자가 체감하는 기술기업의 사회적·경제적 기여도가 GDP에 충분히 반영되지 않는 것으로 풀이된다.
이 연구원은 "빅테크가 매년 창출하는 모든 무형자산의 극히 일부만 GDP의 무형자산 투자로 분류된다"고 지적했다. 이와 관련해 그는 "브랜드·고객 데이터·연구개발 성과 및 특허·소프트웨어·네트워크와 같은 무형자산의 정확한 가치를 산정하기 어렵기 때문"이라고 설명했다. 그는 "GDP 개념 자체가 제조업을 기반으로 만들어졌다"며 버핏지수에 쓰이는 국가통계의 한계를 꼬집었다.
로버트 실러 교수의 CAPE에 쓰이는 기업 순이익에 대해서도 문제점이 제기된다. 6대 빅테크인 MAMATA(마이크로소프트·애플·메타·아마존·테슬라·알파벳)의 평균 PER은 올해 10월 말 기준으로 67배다. 이 연구원은 "빅테크의 높은 PER이 꼭 고평가를 의미하는 건 아니다"라면서 "순이익이 무형자산의 가치를 잡아내지 못하기 때문"이라고 말했다.
미 증시에서 존재감을 자랑하는 빅테크를 평가할 땐 순익(Earnings)이 아닌 매출(Sales)을 중시하는 PSR(Price to Sales Ratio) 지표가 쓰인다. PSR을 만든 억만장자 투자자 켄 피셔는 "결과가 아닌 원인을 바탕으로 가격을 매겨야 주식을 성공적으로 매수할 수 있다"면서 순익이 아닌 매출을 강조했다. 이 연구원은 "순이익을 바탕으로 버블을 경고하는 CAPE는 이를 고려할 필요가 있어 보인다"고 했다.
shlee@yna.co.kr
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